全國銀行間債券市場是指依托于全國銀行間同業(yè)拆借中心（簡稱同業(yè)中心）和中央國債登記結(jié)算公司（簡稱中央登記公司）的，包括商業(yè)銀行、農(nóng)村信用聯(lián)社、保險公司、證券公司等金融機構(gòu)進行債券買賣和回購的市場，成立于1997年6月6日。經(jīng)過近幾年的迅速發(fā)展，銀行間債券市場目前已成為我國債券市場的主體部分。記賬式國債的大部分、政策性金融債券都在該市場發(fā)行并上市交易。

銀行間債券市場的債券品種

（1）按發(fā)行主體分為：

國債——是指由國家發(fā)行的債券。與其它類型債券相比較，國債的發(fā)行主體是國家，具有極高的信用度，被譽為“金邊債券”。

政策性金融債——是指我國政策性銀行（國家開發(fā)銀行、中國進出口銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行）為籌集信貸資金，經(jīng)國務(wù)院、中國人民銀行批準(zhǔn),采用市場化發(fā)行方式，向中資商業(yè)銀行、商業(yè)保險公司、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村信用社聯(lián)社以及郵政儲匯局等金融機構(gòu)發(fā)行的金融債券。

中信債——是指由中國國際信托投資公司發(fā)行的債券。目前在銀行間債券市場上中信債共有2期。

（2）按付息方式劃分為：

貼現(xiàn)債券----是指低于面值（一般為百元面值）發(fā)行的，期限為一年期以內(nèi)，到期時按面值償還的債券。

零息票債券（也稱利隨本清債券）-----是指在發(fā)行時明確債券的票面利率和期限等要素，到期時一次償還全部本金和利息的債券。

附息票債券----是指在發(fā)行時明確債券的票面利率和付息頻率（如按年付息）及付息日，到期時支付最后一次利息并償付全部本金的債券。

（3）按利率是否固定分為：

固定利率債券----固定利率債券具有固定利息率和固定的償還期，是一種比較傳統(tǒng)的債券。這種債券在市場利率相對穩(wěn)定的情況下比較流行，但在利率急劇變化時風(fēng)險較大。

浮動利率債券----浮動利率債券是根據(jù)市場利率定期調(diào)整的中期債券、長期債券。利率按標(biāo)準(zhǔn)利率（同業(yè)拆放利率或銀行優(yōu)惠利率）加減一定利率基點確定。浮動利率債券有利于投資人防范利率風(fēng)險。

銀行間債券市場的債券交易類型

銀行間債券市場的債券交易包括債券回購和現(xiàn)券買賣兩種。

債券回購是交易雙方進行的以債券為權(quán)利質(zhì)押的短期資金融通業(yè)務(wù)，是指資金融入方（正回購方）在將債券出質(zhì)給資金融出方（逆回購方）融入資金的同時，雙方約定在將來某一日期由正回購方按約定回購利率計算的資金額向逆回購方返還資金，逆回購方向正回購方返還原出質(zhì)債券的融資行為。

現(xiàn)券買賣是指交易雙方以約定的價格轉(zhuǎn)讓債券所有權(quán)的交易行為。

銀行間債券市場的債券交易方式

銀行間債券市場參與者以詢價方式與自己選定的交易對手逐筆達(dá)成交易，這與我國滬深交易所的交易方式不同。交易所進行的債券交易與股票交易一樣，是由眾多投資者共同競價并經(jīng)計算機撮合成交的。

銀行間債券市場的中介機構(gòu)

中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司為市場參與者提供債券托管、結(jié)算和信息服務(wù)；全國銀行間同業(yè)拆借中心為市場參與者的報價、交易提供中介及信息服務(wù)。經(jīng)中國人民銀行授權(quán)，同業(yè)中心和中央國債登記結(jié)算公司可披露市場有關(guān)信息。

銀行間債券市場發(fā)展現(xiàn)狀

(一)債券市場主板地位基本確立

我國債券市場分為銀行間債券市場和交易所債券市場,隨著銀行間債券市場規(guī)模的急劇擴張,其在我國債券市場的份額和影響力不斷擴大。1997年底,銀行間債券市場的債券托管量僅725億元,2005年底銀行間債券托管量已達(dá)到 68292億元,已占全部債券托管量的94%;從二級市場交易量來看,2005年銀行間債券市場的現(xiàn)券交易量60133億元,占我國債券交易總量的 95.6%;銀行間回購交易量達(dá)到156784億元,占回購交易總量的87.1%。銀行間債券市場已經(jīng)逐步確立了其在我國債券市場中的主板地位。

(二)市場功能逐步顯現(xiàn)，兼具投資和流動性管理功能

銀行間債券市場的快速擴容為商業(yè)銀行提供了資金運作的平臺,提高了商業(yè)銀行的資金運作效率。從1997年至 2005年,商業(yè)銀行的債券資產(chǎn)總額從0.35萬億元上升到5.1萬億元,形成商業(yè)銀行龐大的二級儲備,商業(yè)銀行相應(yīng)逐步減少超額準(zhǔn)備金的水平,在提高資金運作收益的同時,顯著增強了商業(yè)銀行資產(chǎn)的流動性。此外,銀行間債券市場也已成為中央銀行公開市場操作平臺。1998年人民銀行開始通過銀行間市場進行現(xiàn)券買賣和回購,對基礎(chǔ)貨幣進行調(diào)控,隨著近年來我國外匯占款的快速增長，2003年開始人民銀行又開始通過銀行間債券市場發(fā)行央行票據(jù),截至2005年底,央行票據(jù)發(fā)行余額20662億元,有效對沖了外匯占款。

(三)與國際市場相比較，市場流動性仍然較低。雖然我國銀行間債券市場交易量大幅增長,但在很大程度上源于債券存量增長,因此總體來講流動性仍然較差。市場流動性可以從換手率指標(biāo)進行判斷,2005年我國銀行間國債市場的年換手率僅為0.88,而從國際比較來看,同期美國國債市場的換手率高達(dá)40,其他發(fā)達(dá)國家債券市場的換手率一般也達(dá)到10左右。這反映了我國債券市場雖然總量快速擴張,但是市場微觀結(jié)構(gòu)和運行效率仍然有待改進?，F(xiàn)券市場流動性不足使債券市場作為流動性管理的效果大打折扣,也影響了債券市場的價格發(fā)現(xiàn)功能,進一步降低了市場的運作效率。

銀行間市場存在的問題分析

經(jīng)過近幾年的快速發(fā)展,銀行間債券市場在市場規(guī)模上有了質(zhì)的飛躍,但是在市場結(jié)構(gòu)、制度建設(shè)等方面仍然存在明顯的制約因素,影響銀行間債券市場流動性和運作效率的進一步提高。主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

(一)缺乏適當(dāng)?shù)氖袌龇謱?/p>

從成熟市場來看,債券二級市場一般分為兩個層次,即交易商間市場(Inter-dealermarket) 和交易商和客戶間市場(Dealer toCustomer market),交易商為客戶提供報價維持市場流動性,然后通過交易商間市場調(diào)整債券頭寸,管理存貨變動,交易商作為流動性中心有效聯(lián)系兩個市場,在市場組織上發(fā)揮著核心作用。反觀我國銀行間市場,這種合理分層的市場結(jié)構(gòu)還沒有形成,無論是否具有做市商資格都可以提供報價,大大挫傷了做市商提供市場流動性的積極性,也導(dǎo)致了市場價格信號的混亂。此外,目前銀行間市場缺乏專業(yè)的經(jīng)紀(jì)商,特別是做市商之間的經(jīng)紀(jì)商,做市商難以實現(xiàn)匿名交易,影響了做市商對外報價的信心。

(二)債券類型結(jié)構(gòu)失衡，主要集中在政府信用債券

目前銀行間債券市場中以商業(yè)信用為基礎(chǔ)的債券發(fā)展還相當(dāng)滯后,從當(dāng)前銀行間債券市場債券存量來看,截至2005年12月底，銀行間債券市場債券存量為72172億元,其中,國債、政策性金融債和央行票據(jù)為68966億元,商業(yè)銀行次級債券、證券公司債以及企業(yè)債、融資券等以商業(yè)信用為基礎(chǔ)的債券只有3206多億元,占整個債券存量的比例不到5%。這種狀況對銀行間債券市場的發(fā)展乃至金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展都是不利的。

一是不利于企業(yè)融資渠道的暢通,影響資源配置效率。在當(dāng)前銀行主導(dǎo)的金融體系下,我國迫切需要加快發(fā)展以商業(yè)信用為基礎(chǔ)的債券市場,以滿足企業(yè)的融資需求,同時也分散銀行的風(fēng)險。

二是不利于投資者的培育。如果債券市場只是政府債券和準(zhǔn)政府債券,就容易誤以為這是一個零信用風(fēng)險的市場,投資者風(fēng)險意識和風(fēng)險防范的能力就得不到培養(yǎng)和提高,也難以建立投資者對債券發(fā)行者的有效監(jiān)督約束機制。

三是不利于各類投資者調(diào)整投資組合的需要。機構(gòu)投資者需要不同風(fēng)險——收益的債券資產(chǎn)來滿足其資產(chǎn)組合的需要,以商業(yè)信用為基礎(chǔ)的債券需要占有相當(dāng)比重。

(三)做市商制度尚沒有真正發(fā)揮作用

這表現(xiàn)在以下幾個方面：1.做市權(quán)利義務(wù)不平等,做市商缺乏做市內(nèi)在動力。做市商在不享受任何政策優(yōu)惠的情況下卻要承擔(dān)真實連續(xù)報價義務(wù),這就不可避免地影響了做市商積極性與主動性。2.做市商的價格發(fā)現(xiàn)功能不夠顯著。從境外成熟市場來看,做市商報價能有效提高價格透明性,市場其他成員在進行相關(guān)券種交易時,主要參考做市商報價。目前, 我國做市商報價往往價差過大,大部分都是在被動報價,未能顯示價格的形成機制。3.現(xiàn)有做市商機構(gòu)類型難以滿足市場要求。目前銀行間債券市場做市商主要為商業(yè)銀行,近年來由于存款快速增長,商業(yè)銀行需要配置大量的債券資產(chǎn),因此主要采用“買入——持有”的投資策略,而沒有發(fā)揮中介的職能。做市商功能的發(fā)揮需要引入更廣泛的機構(gòu)類型。

(四)市場缺乏利率風(fēng)險管理工具，影響市場的進一步發(fā)展

隨著債券市場的快速發(fā)展，以及市場規(guī)模的急劇擴大,債券資產(chǎn)在各市場參與者資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的比重不斷上升,這隱藏著巨大的利率風(fēng)險。在成熟市場中，市場參與者可以通過利率期貨、期權(quán)、互換等衍生品種規(guī)避、管理利率風(fēng)險,但是在我國目前尚缺乏利率風(fēng)險管理的工具,一旦市場利率上升，債券價格將大幅下跌,債券投資者將被迫承擔(dān)利率風(fēng)險。利率風(fēng)險管理工具的缺乏也影響了做市商的積極性,由于做市商的存貨風(fēng)險都是敝口的,其必然壓縮存貨規(guī)模,影響了做市商為市場提供流動性的能力。

(五)目前實行的會計制度隱藏著較大的系統(tǒng)風(fēng)險

由于銀行間市場還不存在廣泛認(rèn)可的價格發(fā)現(xiàn)機制,因此目前銀行間市場基本采用成本法計價。這意味著,投資者的賬面資產(chǎn)可以不受市場價格波動的影響,市場參與者也因此缺乏二級市場交易的動力。這種會計處理方式隱藏者較大的系統(tǒng)風(fēng)險,它使得金融機構(gòu)的債券賬面價值與實際價值可能存在較大的偏差,這種風(fēng)險是一個行業(yè)性和系統(tǒng)性的風(fēng)險。根據(jù)國際會計準(zhǔn)則,金融資產(chǎn)全部應(yīng)當(dāng)按照公允價值進行估值,國際會計準(zhǔn)則委員會將公允價值定義為:“公允價值為交易雙方在公平交易中可接受的資產(chǎn)或債權(quán)價值”,一旦我國會計制度與國際接軌,金融機構(gòu)在銀行間市場持有的大量債券需要進行重估,可能對市場參與者的資產(chǎn)負(fù)債表形成很大沖擊。

發(fā)展我國銀行間債券市場的思路

(一)完善債券市場中介體系,形成合理的市場架構(gòu)

中介機構(gòu)的獨特作用是保證債券市場交易活躍和高效的不可或缺的重要因素,是市場高效運行的潤滑劑。為此,需要完善銀行間市場的債券交易和結(jié)算代理制度,積極推動開展對尚未進入銀行間債券市場的中小金融機構(gòu)以及非金融機構(gòu)的代理業(yè)務(wù),有利于擴大銀行間債券市場的覆蓋面,增加市場的深度。同時設(shè)立專職服務(wù)于做市商的交易商間經(jīng)紀(jì)商,逐步形成合理的分層的市場結(jié)構(gòu),促進債券市場流動性。

(二)完善做市商制度,加強市場組織

境外成熟債券市場都建立了完善的做市商制度,做市商在維持市場流動性上發(fā)揮著重要作用。我國銀行間市場本質(zhì)上屬于場外市場,并且采用詢價交易機制,信息比較分散,需要推動做市商在市場中進行價格發(fā)現(xiàn)和促進市場流動性,發(fā)揮市場組織的功能。因此,市場管理者應(yīng)著手從國債承銷商中選擇資金實力雄厚、信譽良好、交易活躍的銀行和證券公司擔(dān)當(dāng)市場做市商,拓展做市商的機構(gòu)類型;推出做市商制度配套的政策支持,包括融資融券制度以及賣空機制,解決做市商的后顧之憂;同時,加強對做市商的考核監(jiān)督,實行優(yōu)勝劣汰,促進做市商之間的有效競爭。

(三)推動市場交易產(chǎn)品創(chuàng)新, 滿足市場發(fā)展要求

包括以下幾個方面：

（1）增加交易品種,優(yōu)化債券結(jié)構(gòu)。就目前市場交易品種看,中長期債券居多,短期債券比重很小,嚴(yán)重影響了市場的活躍程度,發(fā)行機構(gòu)可以考慮采用滾動發(fā)行方式,適當(dāng)增加短期債券品種的發(fā)展,此外,鼓勵大型公司通過企業(yè)債進行融資,提高信用產(chǎn)品在銀行間市場的比重。

（2）鼓勵商業(yè)銀行在債券市場發(fā)行債券。商業(yè)銀行發(fā)行金融債券,不僅可以增加債券品種,也可以有效解決商業(yè)銀行附屬資本不足問題, 有利于降低銀行經(jīng)營成本,增強銀行競爭力。

（3）引進物價指數(shù)債券等新型金融工具。物價指數(shù)債券可以消除價格中的通脹風(fēng)險貼水,歐美很多國家都具有這種物價指數(shù)債券,很受投資者的歡迎,我國應(yīng)該對此進行積極嘗試。

（4）加快金融衍生品的開發(fā)推廣,如利率互換,為市場參與者提供對沖利率風(fēng)險的工具。

(四) 加快市場基礎(chǔ)建設(shè)步伐，創(chuàng)造良好運營環(huán)境

具體包括：

(1)提高交割效率,降低結(jié)算風(fēng)險。目前銀行間市場已經(jīng)推出了“券款對付(DVP)”的結(jié)算方式,有效降低了市場參與者的結(jié)算風(fēng)險,但目前DVP結(jié)算范圍僅限于個別銀行之間,需要推廣其適用范圍,特別對非銀行金融機構(gòu)實現(xiàn)DVP交收的路徑進行安排。

(2)完善會計制度、防范系統(tǒng)風(fēng)險。隨著銀行間市場規(guī)模的不斷擴大,其會計處理問題日益成為市場關(guān)注的焦點,目前的成本法計價雖然受到市場參與人的支持, 但卻隱藏著較大的系統(tǒng)性風(fēng)險,其與公允價值可能存在較大的偏差,也限制了債券市場流動性的提高。

因此，必須盡快推動銀行間市場按照市場公允價值進行計價。關(guān)于具體公允價值的標(biāo)準(zhǔn),可由行業(yè)性協(xié)會制定,價格采樣范圍應(yīng)該包括銀行間市場、交易所市場。對于某些交易特別不活躍的券種,可以根據(jù)收益率曲線進行測算。

(五)推進債券市場統(tǒng)一互聯(lián)

除了銀行間債券市場外，我國還存在交易所債券市場，但目前兩個市場嚴(yán)重分割，沒有形成統(tǒng)一的收益率曲線,制約了國債市場的發(fā)展。主管部門推出了一些促進市場統(tǒng)一的措施,如證券公司、基金進入銀行間債券市場、跨市場發(fā)行國債等措施,加強了銀行間債券市場和交易所債券市場之間的聯(lián)動性,對促進債市統(tǒng)一起到了一定作用。但從本質(zhì)上來講，這些措施未能根本解決市場分割問題,突出表現(xiàn)在商業(yè)銀行等成員不能參與交易所債券市場,兩個市場的價差日益顯著。

近年來,國內(nèi)外關(guān)于我國債券市場統(tǒng)一互聯(lián)的呼聲日益強烈,應(yīng)該逐步放開政策限制,讓債券發(fā)行人、投資者自主選擇兩個市場,這有利于促進銀行間債券市場和交易所市場的互動,消除場內(nèi)外市場分割的狀態(tài),推動場內(nèi)外市場融合,這有利于提高我國債券市場整體運作效率和流動性,對我國債券市場長遠(yuǎn)發(fā)展具有重要意義。